Emissione e circolazione dei titoli di debito nella S.r.l.

L’introduzione dei titoli di debito delle società a responsabilità limitata, avvenuta con la riforma del diritto societario del 2003, ha segnato una svolta epocale per il finanziamento delle società a responsabilità limitata.

Superando il tradizionale divieto di emissione di obbligazioni, il legislatore ha dotato la S.r.l. di uno strumento flessibile per la raccolta di capitali mediante l’emissione di titoli di debito, in alternativa al canale bancario e ai finanziamenti dei soci.

L’articolo 2483 del Codice civile costituisce la norma cardine che disciplina questa fattispecie, bilanciando l’esigenza di finanziamento dell’impresa con la necessaria tutela dei terzi e del mercato.

Indice

Punti chiave

Previsione statutaria: l’emissione di titoli di debito da parte di una S.r.l. è subordinata a un’esplicita previsione nello statuto della società.
Sottoscrizione riservata: la sottoscrizione iniziale dei titoli emessi è riservata esclusivamente agli “investitori professionali soggetti a vigilanza prudenziale”.
Nessun limite quantitativo: a differenza delle società per azioni, la legge non impone limiti quantitativi all’emissione dei titoli di debito basati sul patrimonio netto.
Garanzia sulla circolazione: in caso di successiva cessione a soggetti non professionali, il cedente risponde, per legge, della solvenza della società emittente. Tale garanzia è esclusa per i titoli destinati ad essere acquistati e a rimanere esclusivamente nel circuito professionale, come previsto dalla L. 21/2024.
Flessibilità gestionale: lo statutopuò attribuire la competenza per l’emissione di titoli di debito ai soci o agli amministratori, definendone i limiti e le modalità di rimborso.
Non convertibilità in quote: è opinione prevalente che i titoli di debito convertibili in quote della S.r.l. emittente non siano ammissibili.

Inquadramento normativo e definizione giuridica dei titoli di debito nelle società a responsabilità limitata

La disciplina dei titoli di debito delle società a responsabilità limitata è contenuta nell’articolo 2483 del Codice civile. Questa norma rappresenta una significativa innovazione rispetto al regime previgente, che imponeva un divieto assoluto alle S.r.l. di emettere obbligazioni.

La ratio della riforma del 2003 era quella di offrire alle piccole e medie imprese uno strumento più elastico per la raccolta di risorse finanziarie, contemperando tale apertura con l’esigenza di tutela dei risparmiatori (Risoluzione Agenzia delle Entrate n. 54/E del 3/03/2009).

Giuridicamente, un “titolo di debito” è uno strumento finanziario che incorpora un diritto di credito (titolo di credito) del sottoscrittore nei confronti della società emittente, il cui rapporto fondamentale è costituito da un contratto di mutuo.

Si tratta di titoli di massa, emessi nell’ambito di un’unica operazione economica e destinati a una pluralità di sottoscrittori. Questi titoli causali incorporano un’obbligazione di pagamento e garantiscono la certezza del diritto di credito.

Ai fini fiscali, per essere considerati similari alle obbligazioni, i titoli di debito emessi devono presentare specifiche caratteristiche, come delineate dall’articolo 44, comma 2, lettera c), del TUIR: devono essere “titoli di massa che contengono l’obbligazione incondizionata di pagare alla scadenza una somma non inferiore a quella in essi indicata” e non devono attribuire “alcun diritto di partecipazione diretta o indiretta alla gestione dell’impresa emittente o dell’affare in relazione al quale siano emessi, né di controllo sulla gestione stessa“.

Questa definizione esclude categoricamente qualsiasi natura partecipativa, distinguendo nettamente i titoli di debito dalle quote di capitale sociale.

La L. 5 marzo 2024, n. 21, ha ulteriormente affinato la disciplina, inserendo un nuovo comma nell’art. 2483 c.c. che esclude l’applicazione della garanzia sulla circolazione ai titoli destinati ad essere acquistati e a rimanere esclusivamente nel circuito degli investitori professionali.

I titoli di debito ex art. 2483 c.c. si configurano quindi come una categoria autonoma rispetto ai titoli obbligazionari tipici delle società di capitali più strutturate.

La decisione di emissione di titoli di debito: competenze, limiti e modalità

La procedura di emissione dei titoli di debito è rimessa in larga parte all’autonomia statutaria, in linea con la flessibilità organizzativa che contraddistingue il modello della s.r.l.. L’articolo 2483, comma 1, del Codice Civile stabilisce che è l’atto costitutivo (rectius lo statuto) a dover attribuire la competenza ai soci o agli amministratori, determinando “gli eventuali limiti, le modalità e le maggioranze necessarie per la decisione“.

Questa scelta non è neutrale: attribuire la competenza agli amministratori snellisce il processo decisionale; riservarla ai soci garantisce un maggiore controllo da parte della compagine sociale.

La decisione di emissione, indipendentemente dall’organo competente, deve prevedere in modo dettagliato “le condizioni del prestito e le modalità del rimborso“. Tali elementi includono l’ammontare complessivo, il valore nominale di ciascun titolo di debito, il tasso di interesse e la durata.

Un aspetto procedurale rilevante è che la decisione all’emissione dei titoli non costituisce modifica dell’atto costitutivo e, pertanto, non richiede l’intervento del notaio per la sua verbalizzazione, sebbene il titolo di debito debba essere documentato mediante atto scritto.

L’obbligo di iscrizione della decisione presso il Registro delle Imprese è a cura degli amministratori, garantendo così la necessaria pubblicità e l’opponibilità ai terzi. L’emissione materiale e la circolazione dei titoli di debito sono legittime solo dopo tale iscrizione. La delibera di emissione definisce le caratteristiche dei titoli.

Il ruolo dell’atto costitutivo per l’emissione dei titoli di debito

Il presupposto indefettibile per l’emissione dei titoli di debito è la presenza di un’apposita clausola nello statuto. In assenza di tale previsione, la società a responsabilità limitata è priva della facoltà di emettere titoli di debito.

La prassi notarile, come evidenziato dagli studi del Consiglio Nazionale del Notariato (Studio di Impresa n. 5562/I, I titoli di debito delle società a responsabilità limitata), sottolinea che la clausola deve necessariamente contenere l’attribuzione della competenza di adottare la delibera di emissione ai soci o agli amministratori.

Non è invece necessario che la clausola specifichi già i limiti, le modalità e le maggioranze, poiché tali elementi possono essere determinati nella successiva decisione di emissione. L’autonomia statutaria consente anche di prevedere clausole che consentano ai soci di delegare all’organo amministrativo la deliberazione di emissione.

La modifica dell’atto costitutivo per introdurre o modificare tale clausola, che consente alla società di emettere titoli di debito, richiede una delibera dell’assemblea dei soci verbalizzata da un notaio.

È altresì possibile che la decisione di emettere i titoli di debito coincida con la delibera di modifica statutaria che ne introduce la facoltà. Tale clausola statutaria può riservare alla società la facoltà di procedere con emissioni di titoli successive, definendo le condizioni generali per il collocamento di titoli di debito presso operatori qualificati.

Limiti alla sottoscrizione secondo l’articolo 2483 c.c.: la riserva a favore degli investitori professionali

Il legislatore, pur aprendo alla possibilità per le S.r.l. di emettere titoli di debito ha posto un paletto invalicabile a tutela del risparmio tra il pubblico. Il secondo comma dell’articolo 2483 del Codice civile dispone in modo inequivocabile che i titoli emessi “possono essere sottoscritti soltanto da investitori professionali soggetti a vigilanza prudenziale a norma delle leggi speciali“.

Questa norma esclude categoricamente che la S.r.l. possa effettuare un appello diretto al pubblico risparmio per la sottoscrizione.

La ratio consiste nel riservare l’investimento in questi strumenti, potenzialmente più rischiosi rispetto alle obbligazioni e ai titoli di grandi emittenti quotati, a soggetti dotati di specifiche competenze e capacità di valutazione del rischio, come banche, imprese di investimento, SGR e altri intermediari finanziari.

Questi investitori professionali soggetti a vigilanza agiscono come un filtro tra la società emittente e il mercato retail, valutando il merito creditizio dell’operazione. I sottoscrittori dei titoli di debito devono quindi soddisfare rigorosi requisiti di professionalità. I titoli di debito possono essere collocati esclusivamente presso questi operatori qualificati.

La circolazione successiva e la garanzia di solvenza ex lege

Se la sottoscrizione è rigorosamente limitata, la circolazione dei titoli di debito è invece ammessa anche verso acquirenti che non siano investitori professionali o soci della società.

Tuttavia, per bilanciare questa apertura e proteggere l’acquirente “retail”, la legge introduce un’apposita garanzia. L’articolo 2483, comma 2, c.c. stabilisce che “in caso di successiva circolazione, chi li trasferisce risponde della solvenza della società nei confronti degli acquirenti che non siano investitori professionali ovvero soci della società medesima“.

Questa garanzia è stata qualificata dalla prassi notarile come fideiussione ex lege (Studio di Impresa n. 5562/I, I titoli di debito delle società a responsabilità limitata).

Tale meccanismo, pur non limitando formalmente la successiva circolazione, la disincentiva di fatto, poiché l’investitore professionale soggetto a vigilanza prudenziale che intende rivendere i titoli sottoscritti sul mercato secondario si accolla un rischio significativo. I possessori dei titoli che desiderano trasferirli devono essere consapevoli di tale responsabilità.

La garanzia non opera se l’acquirente è un altro investitore professionale soggetto a vigilanza prudenziale o un socio della S.r.l. emittente. Come anticipato, la L. 5 marzo 2024, n. 21, ha introdotto un’importante deroga: “Il secondo comma non si applica ai titoli destinati ad essere acquistati esclusivamente da investitori professionali ai sensi delle leggi speciali qualora tale previsione risulti tra le condizioni dell’emissione di cui al quarto comma, senza facoltà di modifica“.

Infine, si ritiene che i titoli di debito possano essere emessi esclusivamente in forma nominativa, poiché la loro natura al portatore non è compatibile con l’applicazione del regime di garanzia (Comitato Interregionale dei Consigli Notarili delle Tre Venezie, Massima n. I.J.2, Titoli di debito al portatore).

Il cedente risponde della solvenza della società, responsabilità che grava sulla società nei confronti degli acquirenti. I titoli di debito emessi da una S.r.l. devono quindi rispettare questi vincoli di forma per garantire la tutela dei terzi.

Analisi comparativa: titoli di debito S.r.l. vs. obbligazioni S.p.A.

Le società per azioni hanno tradizionalmente la possibilità di emettere obbligazioni, strumento finanziario analogo ai titoli di debito ma disciplinato da una normativa specifica contenuta negli articoli 2410 e seguenti del Codice civile. Il confronto tra titoli di debito emessi da SRL e obbligazioni emesse da SPA evidenzia differenze di rilievo.

Dal punto di vista della disciplina normativa, le obbligazioni delle società per azioni sono soggette a una regolamentazione più articolata, che prevede limiti quantitativi all’emissione (il valore delle obbligazioni non può superare il doppio del capitale sociale, della riserva legale e delle riserve disponibili, salvo deroghe), la necessità di nominare un rappresentante comune degli obbligazionisti e un’assemblea degli obbligazionisti per le decisioni di interesse comune.

I titoli di debito delle SRL, invece, sono soggetti a una disciplina più snella e flessibile, priva di limiti quantitativi legali e con vincoli formali meno stringenti.

Sotto il profilo dei destinatari, le obbligazioni delle società per azioni possono essere offerte al pubblico risparmio, previa predisposizione di un prospetto informativo approvato dalla CONSOB, mentre i titoli di debito delle SRL possono essere sottoscritti esclusivamente da investitori professionali.

Questa differenza limita il potenziale bacino di sottoscrittori per le SRL, ma al contempo semplifica gli adempimenti normativi e riduce i costi di emissione.

Per quanto concerne la circolazione, le obbligazioni delle società per azioni, soprattutto se quotate su mercati regolamentati, dispongono di una maggiore liquidità e trasferibilità, consentendo agli investitori di disinvestire agevolmente.

I titoli di debito delle SRL, invece, presentano limitazioni alla circolazione derivanti dai vincoli soggettivi sui sottoscrittori e dalla minore standardizzazione, con conseguente ridotta liquidità.

Distinzione da altri strumenti di finanziamento: finanziamenti soci e strumenti finanziari partecipativi

È fondamentale non confondere i titoli di debito con altre forme di finanziamento.

I finanzamenti dei soci sono disciplinati dall’articolo 2467 c.c., che prevede la regola di postergazione legale del rimborso.

In base a tale norma, il rimborso dei finanziamenti dei soci è postergato rispetto alla soddisfazione degli altri creditori qualora il finanziamento sia stato concesso in un momento di eccessivo squilibrio tra indebitamento e patrimonio netto o in una situazione in cui sarebbe stato più ragionevole un conferimento (Tribunale di Bologna, Sentenza n. 527 del 8 febbraio 2024). I titoli di debito, invece, rappresentano un debito della società verso terzi e, salvo diverse previsioni contrattuali, non sono soggetti a tale postergazione legale, secondo le regole ordinarie del concorso tra creditori.

Gli strumenti finanziari partecipativi si collocano in una posizione intermedia tra capitale di rischio e capitale di credito: pur non conferendo la qualità di socio, possono attribuire diritti patrimoniali collegati all’andamento della società e, in taluni casi, diritti amministrativi su specifiche materie, incidendo così, seppur in modo circoscritto, sull’organizzazione societaria.

Ne deriva che, mentre nei titoli di debito la posizione dell’investitore è tendenzialmente rigida e standardizzata, negli strumenti finanziari partecipativi essa è modulabile attraverso statuto e regolamento di emissione, con effetti rilevanti in termini di rischio assunto, partecipazione ai risultati e coinvolgimento nella gestione, aspetti che rendono questi ultimi strumenti particolarmente adatti a operazioni di finanziamento strutturato e a contesti imprenditoriali innovativi.

La questione della convertibilità e la prassi notarile

Un profilo particolarmente dibattuto riguarda l’ammissibilità di titoli di debito convertibili in quote della società a responsabilità limitata. L’opinione prevalente in dottrina e in giurisprudenza nega tale possibilità. La ragione risiede nel divieto di sollecitazione all’investimento in quote di S.r.l. (art. 2468 c.c.), che verrebbe eluso attraverso l’emissione di un titolo di debito convertibile.

Tuttavia, la dottrina notarile ha chiarito che sono legittime soluzioni alternative che producono un risultato economico simile senza violare la norma. In particolare, è ritenuta legittima:

• L’emissione di titoli di debito convertibili in azioni di una diversa società per azioni (Consiglio Nazionale del Notariato, Quesito di Impresa n. 476-2013/I).

• Una delibera di aumento del capitale sociale riservata ai portatori dei titoli di debito, da liberarsi mediante compensazione tra il credito della società alla sottoscrizione e il debito della società al rimborso del titolo di debito. Questa operazione configura un aumento in denaro e non in natura (Comitato Interregionale dei Consigli Notarili delle Tre Venezie, Massima n. I.J.3, Convertibilità dei titoli di debito).

Infografica riepilogativa

Emissione e circolazione di titoli di debito nella S.r.l. - Infografica

Domande frequenti

Che cos’è un titolo di debito delle S.r.l.?

Un titolo di debito di S.r.l. è uno strumento finanziario che la società può emettere per raccogliere capitale di credito. A differenza delle obbligazioni tradizionali emesse dalle società per azioni, detti titoli presentano caratteristiche specifiche e limitazioni particolari, soprattutto per quanto riguarda la loro sottoscrizione iniziale e la successiva circolazione.

Chi può sottoscrivere i titoli di debito emessi da una S.r.l.?

La sottoscrizione di titoli di debito è riservata esclusivamente agli investitori professionali soggetti a vigilanza prudenziale, quali banche, imprese di investimento, SGR e altri intermediari finanziari autorizzati. I titoli di debito non possono essere collocati direttamente presso il pubblico dei risparmiatori. Questa limitazione è prevista dal secondo comma dell’articolo 2483 c.c. e rappresenta una tutela fondamentale per i privati cittadini che non possono quindi sottoscrivere tali strumenti al momento dell’emissione iniziale.

Come funzionano l’emissione e la circolazione dei titoli di debito?

L’emissione richiede, prima di tutto, una previsione nell’atto costitutivo che attribuisca la competenza ai soci o agli amministratori. Le modalità di emissione devono essere definite nella decisione che approva l’operazione, specificandone l’ammontare, il valore nominale, il tasso di interesse e la durata. Dopo l’emissione iniziale riservata agli investitori professionali, è ammessa la successiva circolazione dei titoli anche verso soggetti non professionali, ma con un’importante garanzia: chi trasferisce i titoli risponde della solvenza della società emittente nei confronti degli acquirenti non investitori professionali.

Quali sono gli obblighi di pubblicità per l’emissione?

Gli amministratori della S.r.l. hanno l’obbligo di depositare la decisione di emissione presso il Registro delle Imprese. Questa iscrizione è necessaria per rendere l’operazione opponibile ai terzi e ne costituisce un presupposto essenziale: l’emissione materiale dei titoli è legittima solo dopo tale iscrizione. La pubblicità garantisce trasparenza nei confronti dei creditori e del mercato.

Quali sono le differenze tra obbligazioni e titoli di debito nelle SRL?

Le principali differenze riguardano i limiti quantitativi e soggettivi. Per l’emissione delle obbligazioni da parte di società per azioni esistono limiti quantitativi legati al patrimonio netto, mentre per i titoli di debito emessi dalle S.r.l. non esistono tali limiti imposti dalla legge. Tuttavia, i titoli di debito delle S.r.l. presentano restrizioni più severe sulla sottoscrizione: devono trattarsi di titoli di massa riservati esclusivamente a investitori professionali soggetti a vigilanza prudenziale, mentre le obbligazioni delle S.p.A. possono essere sottoscritte anche dal pubblico dei risparmiatori.

Quali sono le modalità di rimborso dei titoli di debito?

Le modalità di rimborso devono essere stabilite nella decisione di emissione dei titoli, in conformità alle previsioni dell’atto costitutivo. Il Codice civile richiede che siano specificate “le condizioni del prestito e le modalità del rimborso”. Questi elementi includono la scadenza, le eventuali rate di ammortamento, il metodo di calcolo degli interessi e le modalità di pagamento. L’autonomia statutaria consente di strutturare modalità di rimborso flessibili, inclusi titoli postergati o indicizzati, purché sia sempre garantita la certezza del diritto di credito del sottoscrittore.

È possibile emettere titoli di debito convertibili in quote di S.r.l.?

L’opinione prevalente in dottrina e in giurisprudenza esclude che i titoli di debito possano essere emessi con clausola di conversione diretta in quote della S.r.l. emittente. Questo divieto deriva dalla necessità di rispettare il divieto di sollecitazione all’investimento in quote di S.r.l. previsto dall’articolo 2468 c.c. Tuttavia, la prassi notarile ha individuato soluzioni alternative legittime, come l’emissione di titoli convertibili in azioni di una diversa società per azioni, oppure la previsione di un aumento di capitale riservato ai portatori dei titoli, da liberarsi mediante compensazione.

Come funziona la garanzia di solvenza in caso di circolazione dei titoli di debito?

Il Codice civile, all’articolo 2483, comma 2, prevede una garanzia legale specifica: in caso di successiva circolazione dei titoli verso soggetti non professionali, chi trasferisce i titoli risponde automaticamente della solvenza della società emittente. Questa garanzia, qualificata come fideiussione ex lege, protegge gli acquirenti non professionali che acquistano sul mercato secondario. La garanzia non opera se l’acquirente è un altro investitore professionale o un socio della S.r.l. La recente Legge 21/2024 ha inoltre previsto un’eccezione per i titoli destinati a rimanere esclusivamente nel circuito professionale.

I titoli di debito sono soggetti a postergazione come i finanziamenti soci?

No, i titoli di debito non sono soggetti alla disciplina della postergazione legale prevista dall’articolo 2467 c.c. per i finanziamenti dei soci. Anche se un socio acquista titoli di debito in sede di circolazione successiva, questi mantengono la loro natura originaria di debito verso terzi e non si trasformano in finanziamenti soci postergabili. Questa distinzione è fondamentale per preservare l’attrattività dello strumento: il titolo di debito nasce come debito qualificato verso un investitore professionale e tale natura permane indipendentemente dall’identità del titolare successivo.

Quali sono i rischi per gli investitori professionali che sottoscrivono titoli di debito?

Gli investitori professionali che sottoscrivono titoli di debito si espongono al rischio di insolvenza dell’emittente, poiché non esistono garanzie reali a tutela del credito, salvo quanto espressamente stabilito negli accordi contrattuali. Inoltre, se desiderano rivendere i titoli a soggetti non investitori professionali, diventeranno automaticamente garanti della solvenza della società emittente. Questo meccanismo può limitare in modo significativo la liquidità dello strumento sul mercato secondario retail. Per questi motivi, gli investitori istituzionali effettuano approfondite analisi di merito creditizio prima della sottoscrizione e spesso mantengono i titoli nel proprio portafoglio fino alla scadenza.

Quali sono i vantaggi dell’emissione di titoli di debito per una S.r.l.?

L’emissione di titoli di debito offre diversi vantaggi alle società a responsabilità limitata. Innanzitutto, rappresenta una fonte di finanziamento alternativa al canale bancario, potenzialmente più flessibile e meno onerosa. Non essendoci limiti quantitativi imposti dalla legge (a differenza delle obbligazioni di S.p.A.), la società può raccogliere capitale in proporzione alle proprie esigenze. Inoltre, la struttura può essere personalizzata mediante titoli con caratteristiche specifiche (durata, tasso, modalità di rimborso) adatte al piano finanziario dell’impresa. Infine, l’accesso agli investitori istituzionali può aprire opportunità di networking e di crescita.

Il ruolo del Notaio

Che ruolo ha il notaio?

Il notaio svolge una funzione essenziale nell’operazione di emissione di titoli di debito. In primo luogo, interviene nella fase di costituzione della società, garantendo che la clausola statutaria sia conforme ai dettami dell’art. 2483 del Codice civile. Successivamente, pur non essendo richiesta la sua verbalizzazione per la delibera di emissione (salvo che la competenza sia dei soci e si adotti la forma assembleare), il suo ruolo di consulente è fondamentale per assicurare la correttezza dell’intera procedura, inclusa la conformità della decisione e il suo corretto deposito presso il Registro delle Imprese, conferendo certezza giuridica all’operazione.

Riferimenti normativi

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